COLABORADORES
Jeffrey Schulze, CFA
Head of Economic and Market Strategy
Josh Jamner, CFA
Senior Investment Strategy Analyst
Puntos clave
- El mercado laboral está centrando la atención, ya que las revisiones negativas de los últimos informes de empleo han aumentado las probabilidades de bajadas de tipos de interés moderadas. El desplome de la inmigración ha ralentizado el crecimiento del empleo, mientras que el pequeño repunte de los despidos indica un entorno de «baja rotación».
- Los tres parámetros principales que seguimos muestran un panorama desigual de la salud del mercado laboral: La confianza en el empleo muestra actualmente una señal roja de recesión, mientras que las solicitudes de prestación por desempleo y el crecimiento salarial continúan en zona verde, lo que indica una expansión más sólida y coherente con la señal verde global del gráfico de riesgo de recesión de ClearBridge.
- La menor incertidumbre acerca de los aranceles, la aprobación de una importante ley fiscal y las perspectivas positivas de los beneficios corporativos nos hacen seguir siendo optimistas acerca de un afianzamiento del mercado laboral a partir de ahora, aunque el ritmo de contratación sea más lento.
La ralentización de la inmigración, un factor clave para el crecimiento del empleo futuro
En los últimos meses, la solidez del mercado laboral se ha vuelto un tema de debate importante para los mercados financieros. La proximidad de la economía al pleno empleo constituye un factor crucial para la política monetaria, especialmente con la amenaza de un aumento de la inflación en los próximos meses, a media que las empresas repercutan cada vez más a los consumidores los costes del aumento de los aranceles. Un mercado laboral más débil permitiría a la Reserva Federal (Fed) rebajar ligeramente los tipos de interés, aun cuando el riesgo de inflación aumente, ya que no se espera que la inflación propiciada por los aranceles continúe. Se espera que dicha inflación actúe más como un ajuste puntual de los precios que reduciría la renta disponible, la demanda agregada y, por tanto, la inflación general tras una subida inicial.
No obstante, la inflación no es el único elemento del doble mandato de la Reserva Federal que se ajusta a un nuevo régimen: el mercado laboral también afronta un ajuste, ya que el ritmo de inmigración a Estados Unidos se ha ralentizado sustancialmente en los últimos meses. Según datos de la Oficina de Aduanas y Protección de Fronteras de EE. UU., en los últimos seis meses se han registrado entre 25 000 y 30 000 encuentros fronterizos al mes, muy por debajo de la media mensual de 225 000 y 250 000 durante esos mismos seis meses de cada uno de los tres años anteriores. Aunque los inmigrantes recién llegados tardan varios meses en obtener los permisos de trabajo, la reducción del 90 % de los encuentros fronterizos indica una drástica reducción de la oferta de trabajadores en 2025.
El impacto de la inmigración en el mercado laboral no es algo nuevo; de hecho, fue uno de los principales factores del aumento de la tasa de desempleo que activó la regla de Sahm en 2024. Como escribimos en su momento, el fuerte aumento de la inmigración fue el motivo principal por el que la alta tasa de desempleo exageraba el grado de debilidad del mercado laboral, algo que también apuntó la propia Claudia Sahm, que dio nombre a la regla. Aunque esto ya no es un problema, la caída de la tasa de desempleo el año pasado pone de manifiesto cómo los cambios en la inmigración pueden incidir en los parámetros empleados habitualmente para calibrar la solidez del mercado laboral.
Al evaluar la solidez del mercado laboral, tendemos a centrarnos en tres indicadores principales: solicitudes de prestación por desempleo, confianza en el empleo y crecimiento salarial. Los tres forman parte del gráfico de riesgo de recesión de ClearBridge, que no ha registrado ningún cambio en sus señales este mes y continúa en general en zona verde, que indica expansión. La confianza en el empleo muestra actualmente una señal roja de recesión, mientras que las solicitudes de prestación por desempleo y el crecimiento salarial continúan en zona verde, que indican una mayor solidez.
Gráfico 1: Panel de riesgo de recesión en EE. UU.
Datos a 31 de agosto de 2025. Fuentes: Oficina de Estadísticas Laborales (BLS), Reserva Federal, Oficina del Censo, Institute for Supply Management (ISM), Oficina de Análisis Económico de los Estados Unidos (BEA), American Chemistry Council, American Trucking Association, Conference Board, Bloomberg, CME, FactSet y Macrobond. El gráfico de riesgo de recesión de ClearBridge se creó en enero de 2016. Las referencias a los indicios obtenidos en los años anteriores a enero de 2016 se basan en la forma en la que se reflejan los datos subyacentes en los indicadores que lo componen en ese momento.
El indicador de confianza en el empleo proviene de datos del informe sobre confianza del consumidor de Conference Board, concretamente de la diferencia entre el porcentaje de personas que afirman que «hay muchos empleos» y el de los que señalan que «cuesta encontrar trabajo». El deterioro de la percepción que tienen los consumidores del mercado laboral tiende a presagiar una desaceleración del consumo, ya que las personas evitan las compras marginales debido a la menor confianza en su capacidad para encontrar trabajo si lo necesitan. Este indicador lleva más de dos años en rojo, lo que normalmente sería preocupante. Sin embargo, creemos que este indicador se ha visto afectado por la «vibracesión» tras la pandemia, por la que muchas encuestas de confianza han mostrado sesgos negativos sin que ello se haya traducido en cambios reales de comportamiento.
En cambio, los otros dos indicadores del gráfico relacionados con el mercado laboral parecen mucho más sólidos. El crecimiento salarial se ha estabilizado en torno al 4 % en el último año y medio, un nivel más o menos ideal coherente tanto con una señal verde del indicador como con el objetivo de inflación de la Fed del 2 % si se tiene en cuenta el aumento de la productividad (de aproximadamente el 2 %). Las solicitudes de prestación por desempleo, nuestro canario en la mina de la economía, han dejado atrás su habitual bajón estival y han empezado a normalizarse. Las solicitudes iniciales de prestación por desempleo apenas indican un repunte mínimo de los despidos y/o un deterioro de las condiciones laborales actualmente, lo que es una dinámica positiva.
Gráfico 2: Las solicitudes iniciales de prestación por desempleo solo indican una debilidad mínima
Nota: 4WMA significa medía móvil de cuatro semanas y NSA significa desestacionalizado. Fuentes: Departamento de Trabajo de EE. UU., Macrobond. Datos actualizados por última vez el 26 de junio de 2025; últimos datos disponibles a 30 de junio de 2025.
Aparte de estos tres indicadores, también estamos atentos a varios datos laborales, incluidas las ofertas de empleo y la tasa de renuncias (y de contrataciones), entre otros. Estos datos ayudan a completar la imagen del mercado laboral y actualmente muestran un panorama de «baja rotación», con pocos despidos, pero también con menos contrataciones. Tras tocar máximo por encima de los 12 millones en 2022, el número de ofertas de empleo calculado por la Encuesta sobre ofertas de empleo y rotación de personal (JOLTS) se ha estabilizado en torno a los 7,5 millones en los últimos 12 meses, lo que indica que los empleadores tratan de mantener un ritmo de contratación estable.
La tasa de renuncias, también del informe de JOLTS, se ha mantenido estable alrededor del 2 % el año pasado, tras tocar techo en el 3 % en 2022, lo que indica que menos trabajadores están dejando voluntariamente sus puestos de trabajo. Esto es compatible con un entorno de contratación más débil, respaldado por una tasa de contrataciones que, pese a haber descendido desde su máximo reciente, se mantiene en el último año. Uno de los aspectos en los que nos centramos es en la relación entre contrataciones y bajas (renuncias y despidos), que se ha mantenido estable algo por encima de 1,0 e indica un ritmo moderado de creación neta de empleo, en sintonía con un entorno de bajas tasas de contrataciones y despidos.
El informe de empleo de julio mostró una ralentización de la contratación que, pese a no sorprender en general, fue mayor y más rápida de lo que muchos, incluidos nosotros, preveíamos. A mediados de año, destacamos la expectativa de que el ritmo de creación de empleo descendiera por debajo de los 75 000 puestos mensuales en la segunda mitad de este año. Lo más sorprendente del informe de empleo del mes pasado no fue el propio dato del empleo de julio, sino las revisiones de los datos de los dos meses anteriores, que rebajaron considerablemente la creación de empleo de mayo y junio, en un total de 258 000 empleos. Se trata de la mayor revisión de dos meses desde 1968, sin contar las recesiones definidas por la Oficina Nacional de Investigación Económica de EE. UU (NBER).
Sin embargo, el aspecto positivo es que el patrón observado en los últimos meses parece indicar que la creación de empleo podría mantenerse estable o incluso aumentar en los meses que vienen. Aunque cualquier mes puede ser volátil y las revisiones pueden cambiar aún más nuestra percepción (como sucedió el mes pasado), la contratación parece haberse detenido en mayo y junio a causa de la incertidumbre resultante por los anuncios sobre aranceles del «día de la liberación». Sin embargo, julio mostró una reanudación de la contratación, ya que la situación empezó a aclararse, y las expectativas de consenso apuntan a un ritmo similar de contratación mensual para el resto del año.
Gráfico 3: Continua desaceleración del mercado laboral
Nota: variación de la media trimestral del empleo no agrícola. A 30 de junio de 2025. Fuentes: Bloomberg, Oficina de Estadísticas Laborales de EE. UU. (BLS), Macrobond.
De cara al futuro, el entorno de contratación parece más sólido, debido a la menor incertidumbre. La preocupación por la política comercial ha disminuido en los dos últimos meses, al haberse cerrado varios acuerdos comerciales, y parece surgir un patrón flexible que incluye el uso de cuotas de importaciones/exportaciones y acuerdos de inversión junto con los aranceles para cumplir con el programa de la política comercial de la Administración. Cabe destacar que la situación actual presenta ahora una variedad de resultados mucho más reducida, lo que debería ofrecer una mayor tranquilidad a los responsables de tomar decisiones de las empresas.
La incertidumbre también ha disminuido con la aprobación de la One Big Beautiful Bill Act (Ley grande y hermosa), que aclara cuestiones relacionadas con la política fiscal y ofrece incentivos para invertir a las empresas, a la vez que mejoran su generación de flujo de caja libre en muchos casos. A la larga, la combinación de incentivos para invertir y más liquidez para hacerlo debería traducirse en una mayor creación de empleo, aunque normalmente este proceso no sucede de la noche a la mañana.
El panorama laboral se ha enfangado en los últimos años, desde el shock provocado por la pandemia y luego por los efectos de la inmigración, primero elevada y ahora reducida. De cara al futuro, creemos que el envejecimiento demográfico, la menor participación y las nuevas políticas de inmigración probablemente frenen el crecimiento de la mano de obra, rebajando el nivel de equilibrio de la creación de empleo por debajo de los 100 000 puestos de trabajo al mes. Aunque esto supone un cambio con respecto a los últimos años, seguimos siendo optimistas acerca de un afianzamiento del mercado laboral a partir de ahora, aunque el ritmo de contratación sea más lento.
Las solicitudes del seguro de desempleo, tanto iniciales como continuas, no apuntan a un aumento de la destrucción de empleo. El crecimiento de los beneficios corporativos sigue fuerte y los despidos normalmente tocan techo cuando las empresas afrontan fuertes presiones financieras, dados los altos costes tanto de contratar como de despedir trabajadores. Actualmente, las expectativas de beneficios del S&P 500 Index están mejorando gracias al incipiente repunte de la confianza empresarial. Ante la previsión de que los beneficios sigan creciendo, es poco probable que el mercado laboral sufra un gran deterioro. A pesar de los shocks recientes, nosotros creemos que la solidez subyacente del mercado laboral se mantiene. A medida que los efectos de estos shocks vayan desapareciendo, consideramos que la resiliencia de la economía estadounidense volverá a evidenciarse a medida que nos acerquemos a 2026 con un repunte de la creación de empleo.
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