COLABORADORES
Sam Peters, CFA
Portfolio Manager
Puntos clave
- A medida que los mercados alcistas maduran, la confianza de los inversores aumenta mientras que los excesos de valoración permanecen ocultos, pero estos excesos y los riesgos relacionados pueden crecer rápidamente hasta ser demasiado grandes como para ignorarlos.
- En general, vemos tres escenarios principales para 2025: la continuación del escenario ideal/aterrizaje suave, una inflación cíclica al alza y una recesión.
- Nuestro objetivo es la resiliencia a todos los niveles, centrándonos en empresas con valoraciones absolutas bajas y buenos fundamentos de capitalización que exijan poco del futuro y que puedan desarrollarse en diferentes entornos macroeconómicos y de mercado.
El value estadounidense comienza el año en mínimos históricos frente al growth
A medida que los mercados alcistas maduran, la confianza de los inversores aumenta mientras que los excesos de valoración permanecen ocultos, pero estos excesos y los riesgos relacionados pueden crecer rápidamente hasta ser demasiado grandes como para ignorarlos. Hay una razón muy buena por la que los inversores ignoran las valoraciones actualmente: a pesar de una rentabilidad absoluta del Russell 1000 Value Index (RLV) de aproximadamente el 19 % en los últimos dos años, el índice Russell 1000 Growth Index (RLG) multiplicó por cuatro esa cifra, con una rentabilidad absoluta del 87 %. Por ello, este ha sido el peor período relativo de dos años para el value en 45 años, comparable solo a los períodos de dos años que terminaron con el estallido de las burbujas de crecimiento en 2020 y 1999. Esto ha hecho que la ratio de rentabilidad total del value en relación con el growth haya caído a mínimos de 40 años.
Gráfico 1. El value frente al growth cae a mínimos de 40 años
A 27 de diciembre de 2024. Fuente: ClearBridge Investments, FactSet.
Las medidas absolutas de valoración del mercado también han aumentado hasta extremos históricos. Una de nuestras medidas de valoración a largo plazo favoritos nos la dio Warren Buffett, quien defendió que el valor total de la capitalización bursátil en relación con la economía en general era «la mejor medida específica del estado de las valoraciones en un momento dado», medida que alcanzó máximos históricos del 230 % en 2024. Sin embargo, dada la concentración extrema de los mercados estadounidenses en acciones de megacapitalización, una medida posiblemente mejor reduce el indicador de Buffett a las 50 mayores acciones estadounidenses. Según esta medida, las valoraciones extremas superan la burbuja de la megacapitalización de Internet de 2000 y el despegue del growth durante la pandemia de covid-19.
Gráfico 2: El ratio de Buffett evidencia la concentración extrema
El parámetro de valoración de Buffett: capitalización bursátil de las 50 mayores acciones en relación con el PIB
A 31 de diciembre de 2024. Fuente: Kailash Capital Research, LLC. -6 % de rentabilidad total, incluye dividendos reinvertidos en el índice correspondientes al período comprendido entre el 31 de marzo de 2000 y el 31 de marzo de 2010. 336 % de rentabilidad total incluye dividendos reinvertidos en el índice correspondientes al período comprendido entre el 27 de febrero de 2009 y el 28 de febrero de 2019.
En el pasado, cuando las valoraciones han alcanzado extremos incluso por debajo de los niveles actuales, han lastrado considerablemente las rentabilidades futuras a largo plazo. Si la historia sirve de guía, en la próxima década la renta variable estadounidense debería generar rentabilidades pasivas que oscilarán entre valores negativos y de un solo dígito pequeño, muy por debajo de las crecientes expectativas de los inversores de obtener rentabilidades sostenidas de dos dígitos a partir de la beta de la renta variable pasiva. Pero los gestores activos como nosotros no tenemos por qué aceptar valoraciones extremas; en cambio, tenemos la flexibilidad de buscar en áreas del mercado que han quedado rezagadas por el impulso de la IA.
Tres posibles trayectorias para 2025
Creemos que 2025 estará lleno de sorpresas, muchas probablemente centradas en torno a la naturaleza contradictoria de las políticas de Trump. En general, vemos tres escenarios principales para 2025: la continuación del escenario ideal/aterrizaje suave, una inflación cíclica al alza y una recesión. El primero parece ser lo que el mercado está descontado, pero los otros son claras posibilidades.
- Continuación del escenario ideal: esto se ve respaldado por una continuación de la menor inflación y la relajación de la política de la Fed, junto con una agenda de Trump favorable a las empresas, con bajadas de impuestos y menos regulación. Creemos que veremos un aumento de la actividad de operaciones y que continuarán los «espíritus animales» del optimismo. No hay más que ver el gasto masivo en inversiones en torno a la IA. También observamos indicios de que el crecimiento de los préstamos bancarios se está acelerando, lo que respaldaría aún más el crecimiento. El verdadero aspecto positivo de este escenario es que esperamos que el mercado se amplíe de manera sostenible, ya que el crecimiento relativo de las ganancias del mercado fuera de los siete magníficos está posicionado para una fuerte aceleración. Aquí es también donde nuestra propia ventaja de crecimiento de las ganancias materiales y del flujo de caja libre frente a nuestro índice podría ser realmente importante para impulsar las rentabilidades absolutas y relativas.
Gráfico 3: Las ganancias del S&P 493 están listas para acelerarse
A 31 de diciembre de 2024. Fuente: FactSet, Russell, S&P. Los datos de los siete magníficos se refieren al siguiente grupo de valores: Microsoft (MSFT), Amazon (AMZN), Meta (META), Apple (AAPL), Alphabet (matriz de Google, GOOGL), Nvidia (NVDA) y Tesla (TSLA).
- Inflación al alza: no haría falta mucho para que la economía se sobrecalentara. La inflación parece haber tocado fondo muy por encima del objetivo del 2 % de la Fed y, además de su ya moderado aumento, muchas de las políticas de Trump, como los aranceles y la inmigración, son directamente inflacionistas. Asimismo, creemos que será muy difícil contener la generosidad fiscal a la que se ha vuelto adicto un sistema político disfuncional. Además, los espíritus animales y el acelerado crecimiento de los préstamos mencionado anteriormente son impulsos inflacionarios que hemos echado en falta en los últimos años. El mercado no está posicionado para el riesgo de inflación, y nos preocupa que el aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo en este escenario empiece a lastrar bastante las valoraciones del mercado. Nuestra protección contra este escenario es nuestra sobreponderación en los sectores de materias primas, siendo energía nuestra mayor sobreponderación, y por eso tenemos valores que se benefician de tipos más altos, como los seguros de vida.
- Recesión: según vemos actualmente, no hay muchas probabilidades de que la economía entre en recesión a corto plazo. Sin embargo, la principal paradoja de las políticas de Trump es que si el Departamento de Eficiencia Gubernamental (DOGE) tiene éxito en recortar los 2 billones de dólares de gasto público que se ha marcado como objetivo, la economía se desaceleraría considerablemente por la gran reducción del gasto fiscal. La capacidad de reducir mucho los déficits y soportar el consiguiente sufrimiento político parece bastante remota, pero ¿cuánto está usted dispuesto a apostar en contra de Elon Musk si mantiene su apoyo a Trump? Afortunadamente, no tenemos que hacer una gran apuesta en contra de los esfuerzos de Musk, ya que los sectores defensivos y las acciones de baja volatilidad han caído en desgracia debido al reciente salto de los espíritus animales. Como evidencia el hecho de que el sector de la salud haya sido el menos rentable de 2024, han surgido muchos sectores defensivos con mucho valor absoluto que estamos aprovechando. La actividad de nuestra cartera en el cuarto trimestre consistió en su mayor parte en añadir valores defensivos en oferta.
Aunque tenemos en cuenta estos escenarios en nuestro proceso, no posicionamos la cartera de cara a ninguno de ellos. Nuestro objetivo es la resiliencia a todos los niveles, empezando por valoraciones absolutas bajas y buenos fundamentos de capitalización que exijan poco del futuro. A continuación, añadimos un nivel crítico de diversificación al tener empresas que se comportarían bien en diferentes entornos macroeconómicos y de mercado. Esto nos deja en buena posición para adaptarnos a las inevitables sorpresas que habrá en 2025.
Definiciones
S&P 493 se conoce como el S&P 500 Index que excluye los siete valores del sector tecnológico (los siete magníficos). El S&P 500 Index es un índice no gestionado de 500 valores que representa generalmente la rentabilidad de las mayores empresas de los Estados Unidos.
El Russell 1000 Value Index mide la rentabilidad del segmento de valor de gran capitalización del universo de renta variable estadounidense.
El Russell 1000 Growth Index mide el rendimiento del segmento de crecimiento de gran capitalización del universo de renta variable estadounidense.
El Russell 2000 Index es un índice de acciones domésticas de pequeña capitalización y mide la rentabilidad de las aproximadamente 2000 empresas más pequeñas del Russell 3000 Index.
La capitalización bursátil en relación con el PIB es una relación que se utiliza para determinar si un mercado en general está infravalorado o sobrevalorado en comparación con una media histórica. También se conoce como indicador de Buffett, en honor al inversor Warren Buffett, que popularizó su uso.
El Departamento de Eficiencia Gubernamental (DOGE, por sus siglas en inglés) fue creado por el presidente de EE. UU., Donald Trump, mediante una orden ejecutiva en su primer día de regreso al cargo. Trump puso al multimillonario tecnológico y asesor Elon Musk al mando y prometió utilizar el departamento para reducir el despilfarro del gobierno y reducir las regulaciones federales.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. Tenga en cuenta que los inversores no pueden invertir directamente en un índice. La rentabilidad de los índices no gestionados no refleja las comisiones, costes ni gastos de suscripción.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital. Las empresas de gran capitalización podrían perder el favor de los inversores dependiendo de las condiciones económicas y de mercado. La renta variable de pequeña y mediana capitalización implica mayores riesgos y volatilidad que la de gran capitalización.
Las materias primas y las divisas acarrean un mayor riesgo, que abarca las condiciones del mercado, políticas, normativas y naturales, y pueden no ser adecuadas para todos los inversores.
Los valores del Tesoro de EE. UU. son obligaciones de deuda directa emitidos bajo «la fe y el crédito plenos» del gobierno de Estados Unidos. El gobierno de EE. UU. garantiza los pagos de principal e intereses ligados al Tesoro de EE. UU. si se mantienen los valores hasta su vencimiento. A diferencia de los valores del Tesoro de EE. UU., los valores de deuda emitidos por agencias y organismos federales, así como las inversiones relacionadas, pueden estar o no respaldados por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. Incluso cuando el gobierno de Estados Unidos garantice los pagos del principal e intereses de los valores, esta garantía no se aplica a las pérdidas que resulten por el descenso del valor de mercado de estos valores.