Reflexiones rápidas: ¿Tienen importancia las elecciones para los mercados?

Publicado originalmente en el boletín informativo de LinkedIn de Stephen Dover Global Market Perspectives. Siga a Stephen Dover en LinkedIn, donde publica sus reflexiones y comentarios, así como su boletín informativo Global Market Perspectives.

Las elecciones presidenciales estadounidenses de 2024 ya están decididas, por lo menos en cuanto a los principales partidos. El presidente Joe Biden se presentará por la reelección y el ex presidente Donald Trump se enfrentará a él. Varios candidatos de terceros partidos (o «sin etiqueta») figurarán también en las boletas de muchos estados y, como demuestra la historia de las elecciones estadounidenses, podrían marcar la diferencia en noviembre.

Nuestro objetivo en este artículo, sin embargo, no es ofrecer una valoración de qué candidato es probable que triunfe, ni qué partido mantendrá la mayoría tras las elecciones en el Senado o la Cámara de Representantes de Estados Unidos. Más bien, nuestro objetivo es ofrecer un resumen de las principales diferencias políticas que ofrecen los principales partidos, y sacar conclusiones generales sobre las implicaciones de los resultados políticos en competencia para los mercados de capitales este año y el próximo.

Preparando el terreno

Para empezar, aunque observamos que los dos grandes partidos tienen diferencias políticas aparentemente claras, ninguno de los candidatos presidenciales ha presentado aún una plataforma de partido completa. Ese proceso habitualmente culmina con las convenciones de los respectivos partidos, es decir, en julio (para los republicanos) y agosto (para los demócratas). Sin embargo, es posible destacar diferencias probables, incluidas las que se presentan en el gráfico 1.

¿Qué sucedería con un gobierno dividido?

El poder presidencial, sin embargo, está relativamente limitado en asuntos legislativos a menos que las mayorías en ambas cámaras del Congreso (es decir, el Senado y la Cámara de Representantes de EE. UU.) sean del mismo partido que el presidente. Y como la política estadounidense se ha vuelto más partidista en los últimos años, la legislación sobre varias cuestiones, incluidos los gastos de defensa, las asignaciones, los impuestos y la inmigración, se ha visto bloqueada por un gobierno dividido. En consecuencia, en muchos casos las plataformas pueden quedar parcial o totalmente diluidas si el partido del presidente no cuenta también con mayoría en el Senado y la Cámara de Representantes.

Sin embargo, es probable que surja legislación en 2025 en un ámbito, incluso si el resultado de las elecciones de 2024 es un gobierno dividido en Washington DC. Se trata del ámbito de los impuestos federales.

La razón es que partes importantes de la Ley de Empleos y Reducción de Impuestos (TCJA, por sus siglas en inglés) de 2017, firmada por el presidente Trump, expirarán automáticamente a fines de 2025. A menos que la legislación aborde esta cuestión y quien sea presidente en 2025 la convierta en ley, los impuestos subirán para muchos estadounidenses, un resultado que ambos partidos quieren evitar.

Específicamente, la mayoría de los hogares estadounidenses pagarán tipos impositivos marginales más altos y disfrutarán de una deducción estándar más pequeña si la TCJA expira sin cambios a fines de 2025. Además, el nivel en el que las herencias estarán sujetas al impuesto federal de sucesiones se reducirá a la mitad a menos que se apruebe una nueva legislación el año que viene. En cambio, la mayoría de los cambios introducidos en el impuesto de sociedades, aparte de la «amortización bonificada», no expirarán automáticamente en 2025.

Como se ha dicho, los gobernantes de ambos partidos querrán evitar que muchos estadounidenses tengan que pagar más impuestos en 2025. Por lo tanto, independientemente de cómo resulten las elecciones estadounidenses este otoño, esperamos que el Congreso y quien sea presidente encuentren la manera de ampliar muchas, si no todas, las disposiciones de la ley de 2017 al menos para la mayoría de los contribuyentes. Ambos partidos parecen estar de acuerdo en que no se aumenten los impuestos a los contribuyentes con ingresos inferiores a 400 000 USD.

Déficits presupuestarios y tipos de interés

A menos que suban otros impuestos, eso significaría que la carga de la reducción del déficit, si la hubiera, caería sobre la contención del gasto. Sin embargo, sin mecanismos para reformar los principales programas obligatorios de la Seguridad Social y Medicare, que se encuentran entre los programas gubernamentales más populares en ambos partidos, en nuestra opinión, la reducción del déficit será difícil de lograr. Esto se debe a que el gasto obligatorio, más los intereses de la deuda nacional, representa más del 70 % del gasto total del gobierno federal.¹ Como el presupuesto de defensa representa la mitad del gasto discrecional restante, el Congreso y el presidente estarán muy presionados para encontrar los recortes necesarios para reducir el déficit.

Sin embargo, eso no significa que los déficits presupuestarios deban crecer como porcentaje del producto interior bruto (PIB). Han estado disminuyendo durante los dos últimos años y, salvo que se produzca una recesión económica, es probable que el déficit federal se estabilice o incluso siga disminuyendo modestamente en relación con el PIB.

Por esa razón, así como por la fuerte probabilidad de que la caída de la inflación permita a la Reserva Federal recortar los tipos de interés este año y el próximo, es probable que los rendimientos de los bonos públicos caigan independientemente de quién sea elegido presidente y de qué partido controle el Congreso.

Consecuencias para el mercado de capitales

Por lo tanto, desde una perspectiva macroeconómica, fiscal o de política monetaria, nos resulta difícil concluir que la elección del presidente de EE.UU. o el cambio de control mayoritario en el Congreso (si lo hubiera) tenga un impacto material en variables como el crecimiento, las ganancias agregadas o los tipos de interés, factores clave que impulsan los rendimientos globales de los mercados de capitales.

Sin embargo, esto no quiere decir que las primas de riesgo seguirán siendo bajas. Unas elecciones impugnadas, y más aún una crisis constitucional, tendrían presumiblemente importantes consecuencias a corto y posiblemente a más largo plazo sobre la forma en que los inversores nacionales e internacionales evalúan el riesgo país de Estados Unidos. Si la división del gobierno en 2025 provocara la amenaza recurrente de cierre del gobierno y un posible incumplimiento, esto también tendría impacto negativo en la evaluación de riesgos.

Pero en la medida en que las elecciones impacten en las decisiones de inversión, es más probable que sea en los resultados de los sectores y las industrias. Una «victoria rotunda» por parte de Trump y los republicanos, por ejemplo, probablemente beneficiará a muchos de los sectores más regulados en la actualidad, como las finanzas, la atención médica y la energía del carbón (petróleo, carbón y gas). Alternativamente, entre los beneficiarios de una «victoria rotunda» por parte de Biden y los demócratas podrían estar los sectores de las energías alternativas y las infraestructuras.

No estamos convencidos de que los resultados obtenidos en el pasado por los partidos en Washington (ver gráfico 2) sean una guía útil para los inversores en la actualidad.

Ambos partidos han cambiado significativamente respecto a lo que eran incluso hace solo una década, y más aún hace varias décadas. Una mayor proporción de la base de votantes del Partido Republicano está formada por segmentos obreros de la población, de bajos ingresos y menos instruidos, generalmente menos interesados en la desregulación, los recortes fiscales, el libre comercio o la ortodoxia de la política fiscal y monetaria que el votante republicano típico de Eisenhower o Reagan. El Partido Demócrata ha disfrutado de un mayor apoyo de las «élites» con estudios universitarios, incluidos los sectores empresarial, financiero y tecnológico, y se ha vuelto más pluralista que en sus orígenes obreros de los años treinta o cuarenta. Por consiguiente, sus políticas ya no son tan «antiempresariales» como se creía.

Además, las elevadas valoraciones actuales del mercado de renta variable (por encima de las normas a largo plazo) y las ganancias (superiores a los promedios a largo plazo) sugieren que es probable que la rentabilidad global del mercado de renta variable sean inferiores en los próximos 5 a 10 años a lo que han sido en el primer cuarto de siglo de este milenio. El partido o partidos en el poder podrían empeorar o quizás mejorar las cosas, por supuesto, pero las perspectivas de fuertes ganancias sostenidas de la renta variable podrían no ser favorables sin importar quién gane.

En nuestro examen de los tres años anteriores a la presidencia de Trump, los tres primeros años del mandato del presidente Trump y los tres primeros años del mandato del presidente Biden, surgen algunas conclusiones clave sobre el entorno actual:

1. Las valoraciones iniciales de la renta variable y los mercados de crédito son más altas.
2. Los tipos de interés están en un punto inicial mucho más alto.
3. Las expectativas de ganancias son más altas, mientras que las expectativas del PIB son más bajas.
4. La confianza de los consumidores es más baja.

¿Qué implica esto en las perspectivas de los mercados en período previo a las elecciones de noviembre? Si nos guiamos por la historia, la rentabilidad de la renta variable durante los años electorales ha sido moderada (gráfico 3). Nos parece razonable, porque el resultado probablemente esté pendiendo de un hilo y también por el buen desempeño de los mercados en los últimos 12 meses. En algún punto, creemos que está garantizada cierta consolidación.

El mercado de bonos podría mejorar, pero eso puede tener menos que ver con las elecciones que con la probabilidad de que la inflación en retroceso en medio de un crecimiento moderado permita a la Reserva Federal (Fed) recortar los tipos de interés a partir de mediados de 2024. Y para anticiparnos a la pregunta, no, no creemos que la Fed se vea disuadida de tomar las decisiones de política monetaria apropiadas debido a las elecciones. La Fed mantiene su independencia y hará lo que considere coherente con su mandato.

Con la idea de que puede ser difícil conseguir apoyo para cualquier directiva política sustancial dado el entorno actual y las posiciones políticas cambiantes de cada partido, creemos que sería más eficaz centrarse en los fundamentales relacionados con el lugar en el que nos encontramos en el ciclo económico y de inversión. Nuestro análisis muestra que la renta fija parece especialmente atractiva a medida que la política de tipos de interés se aleja de un enfoque de restricción. Al mismo tiempo, muchas acciones de gran capitalización fuera de los «Siete Magníficos» (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, NVIDIA y Tesla) están mostrando unas expectativas de ganancias que superan los promedios del mercado a unas valoraciones que consideramos más atractivas. Si hay que considerar el uso de los resultados electorales como un factor en la selección de valores, la tendencia sectorial puede proporcionar la mayor oportunidad, en nuestra opinión.  Continuaremos monitoreando el recorrido de este ciclo electoral y compartiendo nuestras opiniones a medida que se desarrolle.