Reflexiones rápidas: Tratar de entender el nerviosismo del Tesoro

Publicado originalmente en el boletín informativo de LinkedIn de Stephen Dover, Global Market Perspectives. Siga a Stephen Dover en LinkedIn, donde publica sus reflexiones y comentarios, así como su boletín informativo Global Market Perspectives.

Tras las fuertes caídas de los mercados de renta variable estadounidenses y mundiales, ahora es el mercado de renta fija estadounidense el que se tambalea. Los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años se dispararon al alza casi 50 puntos básicos (pb) en los últimos días. A continuación explicamos este movimiento y lo que significa para los inversores.

• En nuestra opinión, la fuerte subida de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. probablemente refleje ventas por razones técnicas, puede que agravadas por ventas forzosas por parte de instituciones desconocidas que hacen frente a ajustes de márgenes. De momento, las subidas de los rendimientos de los bonos no reflejan cambios en las expectativas de inflación, deuda o transacciones financieras mundiales.
• Si la previsión de ventas se intensifica, la Reserva Federal (Fed) podría tener que intervenir. Pero nosotros creemos que es poco probable que lo haga bajando los tipos de interés. En su lugar, podría ser necesario realizar inyecciones técnicas de liquidez.
• Vale la pena apuntar que la subasta de hoy de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años se realizó de forma ordenada, con una demanda aparentemente sólida y una incipiente bajada de los rendimientos.
• Empecemos con los hechos: ¿qué está sucediendo? Lo más importante es que los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a largo plazo están subiendo con fuerza y mucho más deprisa que los rendimientos a corto plazo, lo que ha ocasionado un pronunciamiento de la curva de tipos.
• ¿Por qué está sucediendo eso? En teoría, hay varios factores que explican la fuerte subida de los rendimientos de los bonos. Podría ser que a los inversores les preocupe la inflación, puesto que los aranceles impulsarán la inflación estadounidense. Podría ser que los inversores se muestren preocupados por los abultados déficits presupuestarios y niveles de deuda de EE. UU. O podría ser que a los inversores les inquiete que los países afectados por los aranceles, como China o Japón, puedan dejar de comprar bonos del Tesoro de EE. UU. o incluso que vendan sus enormes reservas de estos.
• De momento, ninguna de esas razones resulta convincente. Los indicadores de inflación esperada (basados en los valores del Tesoro estadounidense protegidos frente a la inflación o TIPS, por sus siglas en inglés) no dan muestras de un fuerte aumento de las expectativas de los inversores. A día 8 de abril, la tasa de inflación de equilibrio a 10 años descontada por el TIPS es de solo el 2,22 %. Las expectativas sobre los déficits y la deuda no han empeorado considerablemente. Si acaso, la recaudación fiscal por los aranceles representa un ajuste fiscal y las probabilidades de que la Ley de rebajas fiscales y del empleo de 2017 se prorroguen y de que incluso se aplique una gran bajada de impuestos este año no han cambiado sustancialmente. Por último, si los bancos centrales extranjeros y los directores de las reservas redujeran sus compras de bonos del Tesoro de EE. UU., el dólar estadounidense sufriría ventas masivas al mismo tiempo que el mercado de renta fija. Aunque el dólar ha perdido algo de fuerza, no parece que esté sometido a precios de venta similares.
• Por tanto, las probabilidades apuntan a posiciones apalancadas en bonos del Tesoro de EE. UU. (incluidas operaciones básicas o posiciones en los mercados de divisas) como origen de las previsiones de ventas de esta semana. Por sí mismo, esto podría ser favorable, o puede que no. Si la presión de ventas se frena, creemos que apenas habrá daños. En cambio, si una o más instituciones financieras se han precipitado y están vendiendo bajo coacción, la Fed podría considerar necesario evitar más desajustes financieros. No obstante, la implicación de la Fed probablemente no consistiría en bajar los tipos de interés, sino más bien comprometiéndose a proporcionar liquidez específica.
• Por último, si se mantienen, las subidas de los tipos de interés a largo plazo suponen una nueva restricción de las condiciones financieras, más allá de las caídas de los mercados mundiales de renta variable o una ampliación de los diferenciales de crédito. En ese sentido, creemos que constituyen otro riesgo para las perspectivas del crecimiento y los beneficios corporativos de EE. UU. y del resto del mundo.