COLABORADORES
Katie Klingensmith
Senior Vice President, Investment Specialist
Brandywine Global
Carol Lye
Associate Portfolio Manager & Senior Research Analyst, Singapore
Parece que por fin las piezas de la economía japonesa encajan. Desde una perspectiva macroeconómica amplia, el reciente crecimiento japonés ha sido alentador. La actividad futura también parece sólida, tanto en el sector manufacturero como en el de servicios, lo que resulta especialmente significativo si se tiene en cuenta el PIB (producto interior bruto) nominal de Japón. Durante un largo periodo de tiempo ―cerca de 20 años― Japón ha estado en una fase de crecimiento bajo o nulo. Ahora, por fin el PIB se acerca al objetivo de 600 billones de yenes fijado hace unos ocho años, cuando Shinzo Abe era primer ministro de Japón (véase el gráfico 1). Alcanzar el objetivo sería una buena noticia, ya que permitiría a Japón abandonar su política monetaria extremadamente conciliadora. El Gobierno japonés también está planeando medidas de estímulo económico para aliviar el aguijón de la inflación. Con estos avances, parece probable que la recuperación económica de Japón continúe.
Gráfico 1: El PIB nominal de Japón se acerca al objetivo de 600 billones de yenes de la política económica de Abe
JPY, billones, al 1 de abril de 2023
Fuentes: Macrobond y Cabinet Office (© 2023). La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de los resultados futuros.
En su reunión de julio, el Banco de Japón ajustó su política de control de la curva de rendimientos ampliando la banda de negociación de los JGB (bonos del Estado de Japón) a 10 años a +/–1 %. Hasta el momento, los rendimientos de los JGB a 10 años no han puesto a prueba la nueva banda, manteniéndose en torno al 0,7 %, quizá debido en parte a la temprana actividad del mercado del BOJ dirigida a mantener bajos los rendimientos durante los primeros días de la ampliación del control de la curva de rendimiento (véase el gráfico 2). Este éxito a la hora de mantener estables los tipos del JGB a 10 años debería dar confianza al BOJ en que el control de la curva de rendimiento podría eliminarse sin apenas perturbar el sistema financiero.
Gráfico 2: Tipos de los JGB (bonos del Estado de Japón) a 10 años
Porcentaje, al 25 de septiembre de 2023
Fuente: Bloomberg (©2023, Bloomberg Finance LP).
Perspectivas positivas de inflación y crecimiento
Por lo que respecta a la inflación, el IPC (índice de precios al consumo) subyacente se mantiene por encima del 2 % (véase el gráfico 3). Además, a un nivel muy básico, la tasa de variación del aumento de los precios de los bienes no parece disminuir. El índice de precios de compra al consumo en el punto de venta SRI-Hitotsubashi sugiere que la inflación podría seguir siendo superior a la prevista y que es probable que a Japón le falten al menos seis meses para alcanzar su nivel máximo.
Gráfico 3: La inflación japonesa sigue aumentando
Porcentaje, interanual, al 31 de agosto de 2023
Fuente: Brandywine Global, Macrobond (© 2023).
Se espera que la política monetaria se normalice
Con la previsión de que la inflación continúe en Japón, incluso cuando la mayoría de los países con mercados desarrollados están mostrando un avance definitivo contra las presiones de los precios, la cuestión vuelve a ser el control de la curva de rendimiento y lo que viene a continuación. Recientes entrevistas públicas de algunos miembros del Banco de Japón indican un mayor debate entre los banqueros centrales de Japón para salir de esta política monetaria conciliadora, tal vez incluso abandonando la política de tipos de interés negativos. Los primeros meses del próximo año, de enero a marzo, serán probablemente un momento crítico, ya que ofrecerán una perspectiva más clara de la inflación y determinarán la futura política monetaria. Creemos que la retirada del control de la curva de rendimiento podría producirse en algún momento de 2024, incluso en la primera mitad del próximo año. En última instancia, el Banco de Japón podría llevar los tipos a terreno positivo y reducir su balance, pero se trata de un proceso plurianual.
El yen, a punto de apreciarse
Las piezas del dominó, puestas en marcha hace casi un año con la política económica de Abe, parecen alinearse finalmente para Japón. Las perspectivas de crecimiento son favorables, lo que podría conducir a una mayor relajación del control de la curva de rendimiento y, en última instancia, a la normalización de la política monetaria. Entonces, ¿por qué el yen está tan débil? Incluso tras el último ajuste del control de la curva de rendimiento del Banco de Japón, el yen no ha logrado repuntar.
Creemos que el bajo rendimiento del yen se debe en gran medida a la meteórica subida de los tipos de interés en EE. UU., que ha eclipsado las maniobras del Banco de Japón en relación con el control de la curva de rendimiento. Si observamos el diferencial de tipos de interés a 10 años, destaca la correlación, que no se ha roto (véase el gráfico 4). Parece que el yen se está dejando llevar más por lo que ocurre en Estados Unidos que por lo que ocurre en Japón; las maniobras estadounidenses han estado influyendo en el tipo de cambio e impidiendo que el yen se aprecie. Creemos que esta situación es similar a lo que está ocurriendo con otras divisas asiáticas de bajo rendimiento (y con el euro en cierta medida).
Gráfico 4: Diferencial de rendimiento a 10 años entre EE. UU. y Japón
Yen (izq.), porcentaje (der.), al 8 de septiembre de 2023
Fuente: Brandywine Global y Macrobond (© 2023). La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de los resultados futuros.
Seguimos siendo positivos respecto al yen japonés por varias razones. Dada la elevada inflación de Japón, el Gobierno japonés prefiere un yen fuerte. Ya ha intervenido para apoyar la divisa, y anticiparíamos que podría intervenir en torno a los 150 yenes por dólar, ya que este nivel no estaría en consonancia con la correlación que estamos observando en los diferenciales de rendimiento. Hay otros dos factores que en el futuro probablemente jugarán a favor del yen. Uno sería que el ciclo de subidas de tipos de la Reserva Federal está llegando a su punto álgido, lo que permitiría a los fundamentos japoneses impulsar a la baja este par de divisas. La segunda sería la normalización continuada por parte del Banco de Japón, que se espera que acabe impulsando al yen.
Definiciones
La política económica de Abe hace referencia a una serie de reformas económicas propuestas por el primer ministro de Japón, Shinzo Abe.
El Banco de Japón es el banco central de Japón y es el responsable de la divisa del yen.
El índice de precios de compra al consumo en el punto de venta SRI-Hitotsubashi se calcula a partir de los datos de los puntos de venta de unas 6000 tiendas (como supermercados, tiendas de conveniencia, farmacias y tiendas de comestibles de descuento) para ver el cambio en el precio de las compras de los consumidores.
En Japón, el IPC (índice de precios de consumo) básico global sigue la evolución de los precios que pagan los consumidores por una cesta de la compra que excluye los precios de los alimentos (excepto las bebidas alcohólicas) y la energía.
El yen es el nombre de la divisa japonesa
El control de la curva de rendimiento consiste en la fijación de un objetivo de tipo de interés a más largo plazo por parte de un banco central, el cual, a continuación, compra o vende la cantidad de bonos necesaria para alcanzar dicho objetivo.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
El rendimiento logrado en el pasado no garantiza la obtención de resultados en el futuro. Tenga en cuenta que los inversores no pueden invertir directamente en un índice. La rentabilidad de los índices no gestionados no refleja las comisiones, costes ni gastos de suscripción.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital. Los valores de renta fija conllevan riesgos de tipo de interés, crédito, inflación y reinversión, así como una posible pérdida del capital. A medida que los tipos de interés aumentan, el valor de los títulos de renta fija disminuye. Las inversiones internacionales están sujetas a riesgos especiales, entre los que se incluyen el riesgo de fluctuaciones cambiarias y de incertidumbre social, económica y política, los cuales podrían generar un aumento de la volatilidad. Estos riesgos son más acentuados en los mercados emergentes. Las materias primas y las divisas acarrean un mayor riesgo, que abarca las condiciones del mercado, políticas, normativas y naturales, y pueden no ser adecuadas para todos los inversores.
El Tesoro de EE. UU. está formado por obligaciones de deuda directa emitidas y respaldadas por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. El gobierno de EE. UU. garantiza los pagos de principal e intereses ligados al Tesoro estadounidense si se mantienen los valores hasta su vencimiento. A diferencia del Tesoro de EE. UU., los valores de deuda emitidos por agencias y organismos federales, así como las inversiones relacionadas, pueden estar o no respaldados por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. Si bien el gobierno estadounidense garantiza los pagos de principal e intereses correspondientes a los valores, dicha garantía no se aplica a las pérdidas derivadas del descenso del valor de mercado de dichos valores.